西泽研究院院长 赵 建

在如此巨大的债务泡沫上如此凌厉的加息，直到今天发生一连串的银行违约危机，其实也应该是在大家的意料之内。最近几十年，尤其是次贷危机以来，以美元为主导的哪一次货币潮汐不是这样？哪一次金融危机的发生“这一次不一样”过？

不一样的只是具体的节奏，而整个“债务繁荣─危机”的周期轮廓基本上是完美一致的。不一样的也体现在投资者不同的嗅觉和认知上。有些人过度反应，提前离开狂欢的舞会严重踏空，错过了原本更高收益的机会；另外有些人则是反应迟缓，总是心存侥幸，还是以为“这一次会不一样”，流连在万物暴涨的狂欢舞会上迟迟不愿离开，直到真的被杠杆和流动性的鸦片迷醉。当醒来之后，发现退潮的沙滩上全部是相濡以沫，但终究干渴而亡的同类。

故事就是这样一再重复，货币和债务的潮汐也是这样的一再轮回。不一样的地方可能是，周期一次比一次短，波幅一次比一次大，原本走10年的周期，被时间压缩在3年之内。“眼看他起高楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了”。当然，也有极少数的先知式投资者从大波浪中脱颖而出，成为新一代传奇。危机是绝大部分人的噩梦，但同时是极少数人的机会。

当2007年8月美国第二大次级贷公司美国新世纪金融公司破产的时候，大部分专家和经济学者虽然有点担心，但一致认为这不会引发大的系统性危机。美国股市当时也是稍微调整了一下，然后继续维持高位。

今天也是一样，当硅谷银行闪电被接管，除了当事人感到焦虑和担忧外，大部分学者和分析师也觉得并不是什么大事。诺贝尔奖获得者保罗．克鲁格曼也认为，大概率不会跟雷曼破产一样引发次贷危机级别的金融海啸。

乐观派预期 币策转趋宽松

乐观派的理由主要基于以下几个原因：

1. 硅谷银行的资产规模较小，1000多亿美元在整个美国百万亿美元级别的大金融系统里微不足道。而且在负债端主要以数量少、金额大的创投公司存款为主，没有勾连到其他金融同业。

2. 与次贷危机前相比，美国居民资产负债表比较健康，杠杆率并不高，储蓄率次贷危机以来新高。房价虽然疫情期间大涨，但是并没有那么过分，也没有像次级贷及其衍生品这样容易引发系统性危机的危险品。

3. 次贷危机后，监管部门对金融机构加强监管，今天美国的银行已经不再是次贷危机前那么“胡作非为”，资产负债表相对比较健康。具有系统性影响的“大而不能倒”的几家金融大鳄也定期做压力测试，基本不会再发生次贷危机那样的金融灾难。

4. 这次发生的只是由于资产负债久期错配引发的流动性危机，硅谷银行的资产端并没有什么有毒资产，而是相对比较健康的CMBS（商业按揭抵押债券）和国债，具有相对较好的流动性。

5. 经历了次贷危机和大疫情危机，美国联储局、财政部等政府部门在处理危机方面具有超常的“行动的勇气”和今非昔比的工具箱组合，可以随时拯救危局于无形。

等等诸如以上分析，让很多人认为这一次又会是有惊无险，甚至市场还“把丧事办成了喜事”，开始押注美联储不仅不会再加息，还会很快超预期的降息和宽松，重新开启更大级别的量化宽松之旅。受此影响，纳斯达克竟然开始翻红，黄金继续大涨，加密货币亦一改前几天大跌的颓势大幅反弹，一夜之间收复了前几天的跌幅。

美国正面对前所未有的通胀

然而，这种看法显然是刻舟求剑、机械论证、教条主义。很显而易见的错误是，竟然将正常时期的资产负债表分析与特殊时期等同。这一次以硅谷银行等小银行资产负债表暴雷为起点的金融危机，很可能作为金融海啸的中心向全球蔓延。而最可怕的地方在于，全球投资者正在过于机械和过度乐观的态度理解当下的美联储和美国政府，认为这一次不过是上一次金融海啸后，美联储无限制救助的故事重演。显然，这一次肯定不一样：

1. 与以前不同的是，今天美联储面临的是前所未有的大通胀，当前来看通胀的形势依然很严峻。如果美联储停止加息，通胀怎么办？一年来加上去的利息岂不前功尽弃？

2. 如果现在就开始救助、接管，迫不及待的做最后交易商、做市商，美联储乃至整个美国政府的信誉将受到巨大的损害，道德风险将会更加严重。愈来愈多的金融机构在下一轮的资产负债表扩张周期中不择手段。

3. 饱受通胀肆虐的社会大众将会发动更加严重的“占领华尔街”行动，这对左派的民主党来说是不能忍受的。

4. 如果现在就花纳税人的钱救助华尔街，拜登政府的选票将会继续大幅下滑，甚至有可能被弹劾。因此我们看到，耶伦、拜登都在公开场合严正宣布，政府绝不会救助华尔街！态度非常明确，不要有幻想。注意：硅谷银行被存款保险公司接管，是商业市场行为而非政策救助。

5. 市场依然在按照以前的思维来看待美联储的“动态不一致”，对美联储即将降息的预期已经在市场上充分反映，这显然不是美联储愿意看到的。很可能下一步，美联储主席鲍威尔会采取一些市场意想不到的行为，如继续义无反顾的强硬加息。

6. 要从政治正确的视角理解当前货币政策的逻辑。对于左派的民主党来说，什么是政治正确？是华尔街精英们的利益还是普通社会民众？我在2020年拜登刚当选时的分析报告中就预测到，当民主党面对泡沫破灭和通胀高企的两难困境时，大概率会选择牺牲资产泡沫而保持物价稳定。

推迟救助将引发超大危机

因此，这一次金融危机的轮回，最可怕的地方就是深陷通胀非议中的美联储和很快面临大选的左派民主党，可能会一而再，再而三的推迟对金融市场的救助，直到更大的超出历史纪录级别的危机发生。大家回想一下，即使在次贷危机时期，当时的美联储主席伯南克和美国财政部长保尔森也是靠雷曼兄弟这样级别的大而不能倒的金融机构祭天，才取得国会的救市批准，何况今天的美联储资产负债表早已经是那时十几倍？

其实这不过是我的决策动力学在美国金融危机场景中的应用，去年在预测中国疫情政策的放开中已经比较成功。基于这个逻辑，任何对这次金融危机报以乐观态度的头寸都将面临巨大的风险。

危机才刚刚开始，货币紧缩的政策依然在路上，货币政策要出现真正的拐点必须要有更大级别的灾难和危机发生，否则美联储没有理由也不可能执行市场过度迷信的看跌期权。我们当然相信最终美联储还是会出手兜底，但绝不是现在，也绝不是现在这种级别的所谓的危机。我们应该做好迎接更大惊涛骇浪的准备。

原标题：经济脉搏/美银行危机恐是史无前例

来源：大公报