图:美国财政利息淨支出及占财政支出比例

近期美国国债收益率大幅攀升,10年美债孳息率盘中一度升破3%,后续走势会如何?眼下市场多从通胀、就业等方面进行讨论,笔者尝试从另外一个角度──美国政府的财政赤字来分析这一问题。

利息淨支出逐年递增

经历2008年次贷金融危机之后,美国政府的赤字逐渐失控,政府公共债务从2007年的5万亿美元(占GDP约为35%),至2021年大幅增加到23万亿美元(占GDP为103%),在短短14年间,美国政府公共债务暴涨3.6倍。此外,2021年美国国债利息支出高达4214亿美元,且债务利息淨支出从次贷金融危机以来逐年升高。

那么,美国政府的财政赤字是否可以持续?国家债务的可持续性问题是非常复杂的。

中国历代王朝的衰落原因都可追溯到财政危机,从而导致政府无节制的征税,最终民不聊生、不得不反。例如汉朝的盐铁专营等机制都是中央税收的畸形产物,帝国崩塌也是因为财政纪律的失效。

近现代各国政府均采用临时国债的方式临时解决财政问题,但这种方式也会导致财政危机的出现,内债失控可能导致政府的信誉问题,外债失控(对外举债)可能导致外债违约,结局都是汇率大幅贬值、经济凋零。在此其中,外债失控往往更加容易导致经济危机,例如1982年的拉美危机就是当地政府在经济高速增长时期大量借用外债饮鸩止渴,当美元收紧时,本国汇率大幅贬值,爆出大量主权债务违约并引发经济危机。

因此,从历史角度来看,政府的财政健康是一个亙古不变的目标,即使在当代,政府可以通过对内和对外发行国债临时满足财政的需求,但长期的政府赤字也必然会导致当局货币出现大幅的贬值。

当然,探讨当代的财政赤字是否会演化成为财政危机,是一个非常长期的话题。

短期来看,美国政府出现财政危机的概率可能不大,而且比较难出现类似1982年拉美国家爆发的主权债务危机。最根本的区别在于,拉美危机是外债危机,而美国政府更多举债的是本币美元。不过,长期无法控制的美元赤字必然会导致美元的长期走弱。由于这个问题复杂且需要长时间观察,笔者在这里不对政府的财政问题再深入讨论,而把重心放到美债利率曲线上。

那么,从美国政府的财政极限来看,在本轮联储局的加息周期中,美债收益率曲线大幅攀升对美国财政压力有多大?

2020至2021年期间因为疫情,美国财政赤字大幅飙升到3万亿美元,显然这并非常态。截至2022年1月31日,美国未偿联邦政府债务余额约30万亿美元,其中公众持有的债务约23.5万亿美元,政府间债务约6.5万亿美元。

如果美国政府公共债务的加权成本(美债加权收益率)长期维持在3%及以上,那么利息支出为6900亿美元以上,2021年财政支出为6.82万亿美元,占财政支出的比例约10%,占正常年份的财政赤字比例为69%(正常年份财政赤字按1万亿美元计);如果美国政府公共债务的加权成本长期维持在4%及以上,那么利息支出为9200亿美元以上,2021年的财政支出为6.82万亿美元,占财政支出的比例为13.5%,占正常年份的财政赤字比例为92%。

财政压力有爆煲之虞

事实上,自2015年联储局上一轮加息周期以来,美国财政利息淨支出值就开始大幅上升,在本轮加息周期中,如果利率保持高位,可以预想到未来政府财政利息淨支出可能会进一步上升。根据美国国会办公室(CBO)关于每年政府财政赤字的预算(2022至2031年)来看,2022年开始,美国年度财政赤字预计将回到1万亿美元或以下的水平。当然,如果美国政府无法有效控制财政开支,今明两年将会面临政府频繁停摆的风险。

假设美国政府能够遵守CBO设定的政府财政赤字预算,那么未来5年,美国财政赤字将控制在1万亿美元左右的水平,这意味着美国政府需要绝对控制住利息支出的问题。否则,每年的债务利息支出可能会接近年度财政赤字的100%,美国政府将处在一个难以承受的境地。

来源：香港文汇报    作者：大湾区金融家协会主席 王 龙